《摩尔庄园》的火爆验证了Z世代游戏用户的群体规模以及付费能力，面向Z世代的游戏赛道的广阔前景被验证，预计在Z世代游戏布局的相关公司将陆续启航。我们预计，2025年Z世代游戏市场规模达到2000亿元。Z世代更加注重自我表达，社交需求更高，我们看好面向Z世代的社交游戏机会，建议关注各公司在Z世代社交游戏领域的布局，维持腾讯控股（00700.HK）、网易（NTES.US）、心动公司（02400.HK）、哔哩哔哩（BILI.US）“买入”评级，建议关注百奥家庭互动（02100.HK）。

核心观点：1、组织架构调整：组织架构调整为六大事业群，ToB业务为未来重点。2、主营业务分析：(1)网络游戏：现金牛业务收入增长放缓。(2)社交网络及数字内容：核心优势业务有待改善。(3)网络广告：持续稳定向好，但依赖性强。(4)支付与金融：布局全面但存在核心缺陷。(5)云服务：未来可期但发展之路尚长。(6)投资业务：构建宽广护城河，贡献庞大利润。3、挑战与机遇：挑战篇(1)AI崛起，5G来临，社交领域迎变革；(2)产业互联网时代垂直行业百花齐放，资源积累和思维转换成难题；(3)管理层的“中年危机”；(4)短视频赛道丧失先机；(5)全球化进程缓慢。机遇篇(1)小程序可成为产业互联网时代连接产业的重要一环；(2)泛娱乐赛将为公司中长期增值业务收入增长蓄力；(3)新技术的发展将引领游戏行业一下轮高增长浪潮；(4)粤港澳大湾区规划出炉，未来大有可为。

腾讯宣布启动碳中和规划。一年来,我们细致摸查自身的温室气体排放情况，努力探索公司实现碳中和的路线图，并不断思考如何为中国乃至全球应对气候变化问题贡献力量。

社交业务上，新兴市场陌生人社交出海前景广阔，差异化产品推动业务发展：新兴市场线上社交需求巨大，中东地区人均社交账户数量高于全球8个的平均水平，且人均GDP水平较高。公司形成了四款差异化社交产品切入中东、东南亚等地，其中MICO、YoHo基本在中东国家GooglePlay社交畅销榜Top10。21Q1公司社交产品平均月活达1658万，环比增长26%。公司于20年6月完成MICO并表，根据公司公告，8月MICO根据市销率法，估值约为11.9亿元，我们估算MICO在20年营收约为9.77亿元，超出公司约7.7亿元的预期，MICO主打直播变现，20H2净利率约为22.8%，假设全年净利率不变，对应PE为5.3。主要竞品如Yalla(21Q1)、Match(21Q1)、陌陌(20年-陌陌业务)净利率约29%/26%/20%。

短期业绩承压，长期看好腾讯布局。腾讯21Q1业绩会上宣布开启新一轮投资周期，游戏方面包括加大对“跨平台、长生命周期”的游戏大作的投资和对“元宇宙”的投资。短期内，投资加大对业绩有一定影响，但长期看，我们认为腾讯是在正确的赛道进行前瞻性的布局。为何要布局“大制作”游戏？海外3A游戏ROI在400%左右，国内精品手游ROI远高于此，因此手游厂商没有动力加大投入做“类3A”的游戏，但如今行业已经来到了转折点：从需求端看，用户数量增速放缓至5%不到，设备性能支持下玩家审美不断提高，市场增长将主要由ARPU值驱动，ARPU值增长依赖于游戏品质的提升。从供给端看，未来“大制作”的游戏产品生命周期更长，形成IP后的续作可预见性高，“类3A”的品质+网游的变现模式，头部厂商将获得更多的超额收益，更愿意去布局。

二零一三年，中國的移動互聯網進一步迅猛發展，並更深入地與用戶的日常生活相融合。年內，用戶流量顯著從個人電腦轉向移動終端，推動互聯網行業各領域發生巨大變化，包括通訊、社交網絡、網絡遊戲、網絡媒體以及電子商務。移動應用佔據主要舞台，成為眾多互聯網服務的主流，促使競爭格局重新洗牌。競爭對手紛紛調整策略迎接移動互聯網的機會，積極在價值鏈各個環節進行內部及外部投資，市場競爭更加激烈。年內，移動互聯網在商業模式方面不斷演化，並在商業化領域取得了重大進展及找到了較為清晰的路徑。特別是，憑藉移動社交平台的網絡影響，移動游戲用戶粘性增強，用戶認可度及其游戲花費迅猛增長；移動效果廣告亦初步獲得市場認可；隨著移動平台的規模快速擴大及移動支付在中國日益普及，一些新服務（如O2O服務等）已展露頭角。

腾讯公司2019年第二季收入同比增长21%，主要是受商业支付服务及其他金融科技服务、智能手机游戏及其他数字内容销售所推动。

这篇深度报告，核心解决了以下问题：字节跳动为何要布局游戏、字节游戏布局战略、字节游戏组织架构与团队配置、字节休闲游戏商业模型、字节游戏品类分布、字节跳动vs腾讯游戏全面复盘与展望（发展轨道、品类分布、IP储备、研运能力、出海）等。

二零零七年為中國互聯網業振奮的一年。據中國互聯網絡信息中心的資料顯示，中國互聯網用戶數於二零零七年首次突破2.00億，截至二零零七年底已達2.10億，按年增長率為53%，二零零六年則為23%。儘管用戶基數增加，互聯網用戶增長率實際上不跌反升，反映行業欣欣向榮的基本走勢。除互聯網用戶的增長外，本集團相信互聯網已日漸成為中國人民日常生活的一部分。廣泛普及的寬頻網絡促進了各種寬頻應用，不僅幫助人們保持聯繫，還可於網上娛樂及從中查閱所需資訊。在網上聯繫及社區方面，社交網絡（一種讓用戶跟朋友網絡分享個人資料、日誌、相片及其他資訊的互聯網服務）大為流行，補充了即時通信及電郵等傳統通信服務。於在㵟娛樂方面，據中國新聞出版總署的資料顯示，網絡遊戲經歷了又一年的強勁增長，中國的網絡遊戲人數較去年增加23%至二零零七年的4,000萬。網絡遊戲已日漸成為中國年青人的主流娛樂。儘管知識產權缺乏適當的法規繼續成為行業持續增長的主要制約，用戶在網絡音樂及網絡視頻的訴求仍大為提高。在向用戶提供有用資訊方面，門戶網站作為用戶查閱新聞及其他有組織資訊的媒體繼續日趨普及，而搜尋功能亦成為了用戶查閱無組織資訊的途徑。隨著中國電子商務配套的基礎建設，如供應商網絡、在線支付及物流的不斷改進，電子商務於二零零七年度開始脫穎而出，成為主流的互聯網應用。

二零零六年，中國互聯網市場繼續快速增長。根據中國互聯網絡信息中心(「CNNIC」)的資料顯示，中國的互聯網使用人數於二零零六年內增加23.4%，達到1.37億人。增長率較二零零五年錄得的18.1%為高。特別是寬頻互聯網用戶的數目按更高的比率41.1%增加，達到9,100萬，寬頻滲透率為66%。寬頻滲透率相當重要，原因是寬頻可使用戶得以享用諸如網絡遊戲、視頻及其他多媒體應用等更豐富的互聯網服務。燼管互聯網市場增長強勁，然而，中國的互聯網滲透率僅為10.5%，此比率遠低於其他不少國家，故日後極具增長潛力。本集團認為在這個活力十足的市場內充滿商機及挑戰。二零零六年，是本集團業務取得強勁增長的一年，也是本集團於二零零五年在研究及開發投資，以及新產品方面的收成期。另一方面，本集團亦面對日趨激烈的競爭，「垃圾」信息及旗下即時通信服務帳戶被盜用數目增加。為了應對該等挑戰及保持在市場.上的領導地位，本集團會繼續投資於研究開發1以提升現有產品及推出新產品。此外，本集團亦決心竭盡所能打擊「垃圾」信息及盜用帳戶情況。本集團相信，關注用戶體驗及建立持續經營優勢的策略，在長遠來說，會令本集團取得應有回報。

游戏规则的三次改变影响游戏直播行业格局:长尾消失，成本可控性增强。2015年各平台加码主播投入，主播跳槽事件频发，千播大战引发激烈的主播挖角战。第一次变革:平台开始对主播合约期跳槽进行法务诉讼。结果:主播违约成本大幅增长，跳槽减缓，成本控制优化。第二次变革:腾讯与字节进行版权法务诉讼，明确了游戏公司对旗下游戏直播内容具有版权。结果:规范了游戏直播赛道可参赛的选手，长尾平台逐渐消失。第三次变革:腾讯对于游戏直播业合约期内违约跳槽进行再一次规范,违约跳槽即会被封杀。结果:游戏直播平台对于主播产生了更长周期的绑定，优化成本控制，逐渐盈利。