很高兴连续第八年与您分享《在美中资企业年度商业调查报告》，该调查由美国中国总商会（CGCC）与安永美国（Ernst&YoungLLP）合作完成。本次调查提供了第一手数据与分析，反映了中资企业过去一年在美投资经营的主要趋势和总体商业行情。自2014年发起该调查以来，我们目睹了全球经济一体化环境中，中美两国的经济发展与融合。正如我们过去八年的调研显示，中美互通互联有利于两国经济活动的开展，并已成为双边经贸往来不可或缺的部分。面对2020年全球新冠肺炎疫情导致的动荡，以及后疫情时代经济复苏的挑战和机遇，我们坚信，美国中国总商会第八次商业调查恰逢其时。本次调研的重要数据和发现，可以帮助各方更好地了解中资企业在美投资现状，为大家商业决策提供有价值的信息和量化分析。虽然近年来中美关系紧张以及新冠疫情等因素影响了总商会会员企业对美国商业环境的看法和信心，但在今年的调查中，我们清晰体会到了中资企业的乐观和韧性，令人振奋。面对新冠疫情所带来的加速转型及其连锁反应，我们的会员企业普遍应对良好。除资本和生产投资外，中资企业还寻求通过加强法律合规、提高品牌知名度、提升技术水平，以及简化生产运营等方式，增强其在美国市场的长期竞争力。虽然调查数据展示了令人信服的事实，但我们清楚，数字背后还有更多值得挖掘的中企投资故事。因此，我们将对部分总商会会员企业高管的采访和评论纳入了分析之中，同数据反馈相结合，更全面且有说服力地展现中企在美投资现状，也为更多中资企业在美国运营提供宝贵建议。我希望您能通过阅读本次报告获取有价值的信息。鉴于中美两国企业在对方市场都享有丰厚的经济利益，美国中国总商会将继续致力于开展更具建设性的沟通，搭建桥梁，实现广泛的协同效应，促进中美双方的经贸合作。

本篇作为系列报告的首篇，我们主要就中资美元债的发行模式、政策演变等要素进行解读；多维度地观察目前的中资美元债市场现状，并就其中的三大发行主力——房地产行业、城投企业以及银行的细分市场进行了细致梳理；旨在帮助投资者厘清中资美元债的发展脉络以及现状。

2020年初新冠病毒肆虐全球，美元流动性紧张，叠加对企业基本面的担忧，中资美元债出现大幅下跌。疫情影响减弱后，信用事件冲击中资美元债市场，从恒大事件到永煤违约，中资美元债跌宕起伏。目前，高收益和投资级中资美元债利差分别位于2011年以来46.2%和49.3%的分位数。虽然面临变异病毒传染性增强的不确定性因素、美国政府庞大的债务压力等，美联储短期可能还会将美债利率维持在相对低位，但是总体利率告别底部是明确的。展望2021年，美国经济同比好转具有较高的概率，美债可能有上行压力。如果美债利率出现快速上行，中资美元债可能出现：投资级收益率上行、利差震荡；高收益级收益率与利差均快速上行。当然，如果美债收益率并未快速上行，则中资美元债收益率与利差还将维持震荡。至于信用环境预计仍将边际收紧，企业基本面分化延续，需警惕弱资质企业的信用风险暴露。当然在分化中，城投和地产仍然可选择参与。2021年，考虑全球流动性的可能变化，中资美元债投资回报可能难以有过高的资本利得期许，更多还是回归票息收益，当然考虑整体信用格局变化，投资过程中需规避弱资质主体。

我们预计2020年中资股整体盈利将企稳回升，而对外资配置中国的核心问题是，在经历了过去一年的估值分化后，哪些行业（或个股）还存在配置价值？从盈利能力、成长性和估值三个维度看，我们认为离岸中资股配置性价比更高，特别在周期和科技领域。相比而言，经历过去1年的上涨，剔除A/H同时上市公司外，消费领域H股对于A股的估值优势已经降低，但汽车、服装和消费服务的H股成长性明显高于A股，而阿里巴巴、京东、携程、唯品会等互联网电商虽然估值并不低，但基于其行业地位及2020年盈利增速较好的预期，部分公司还存在回归港股预期，仍具备一定配置价值。最后，在金融和房地产板块存在较多高分红机遇。

目前中资美元债违约金额总计约250亿美元，累计违约率约3.11%，近年中资美元债违约开始明显提升，2018年和今年是中资美元债违约的高峰，违约主体集中于非国有企业，破产和债券置换为中资美元债主流的处置方式，国企回收率高于非国企，破产清偿率普遍较低且回收历时较久，债券置换下回收率显著高于破产清算情形。

作为起步较早的国际金融市场之一，在经历几轮全球金融风暴后，香港市场蓝管逐渐完善、机制更加成熟，逐渐成长为当前规范、开放、成熟的金融市场。近年来，伴随着中国经济快速崛起，内地资本市场改革开放逐步深化，香港金融市汤成为连接境内外资本的重要桥梁和枢纽，也成为中资券商布局海外业务的重要突破口。

中资美元债一级市场2019年发行规模约2286亿美元，2020年受疫情影响，一级市场发行规模从2月开始逐步回落，其后随着疫情和流动性的改善，5月开始出现回升。2020年1-11月发行规模约2093亿美元，预计全年发行规模或较2019年略降。此外，2020年1-11月中资美元债净融资额约855亿美元，较2019年同期下降20.3%。

2018年报业绩期将于2月底拉开序幕，高峰出现在3月下旬。海外中资股的2018年报业绩期将于2月底逐渐拉开帷幕，预计高峰期将出现在3月下旬前后。与往年类似，美国上市的中概股、消费、医疗保健和电信板块的业绩披露预计相对靠前，而金融、工业和能源等板块的披露则相对集中在中后期。

PART I级市场发行规模、净融资规模均放量发行平均成本有所上行，中长久期美元债发行量走高PART I级市场中资美元债整体回报率回暖速度放缓房企美元债美元债收益率小幅下行，城投美元债收益率上行PART I投资策略关注5月美元债集中到期压力关注资质较高投机级房企所发行美元债，城投可考虑下沉区域

疫情蔓延至欧美，市场悲观预期加剧，美联储紧急降息两次，幅度合计150bp，美债利率快速下行疫情开始在中国出现，避险情绪升温8月长端受供给压力等扰动开始上行。9月疫情反复下转为震荡。10月以来，美国大选行情叠加财政刺激下消费需求快速恢复，市场对美国通胀和经7月美国疫情反弹，经济重济增长预期走高，美债利率整体上行。启暂缓，叠加第一轮政策刺激政策陆续进入尾声，市场风险偏好转向谨慎。