主要观点认为，中期宏观看弱，但明年1季度前持稳。从有色、能化、黑色三个工业品板块发掘交易机会，认为铜锌中长期偏弱运行，镍贴水过大，有反弹需求。原油方面价格接近美国页岩油成本水平，短期有修复反弹可能。黑色方面，螺纹钢供需平衡会恶化，拐点可能出现在12月到明年3月之间。螺卷差不建议做修复。铁矿有支撑。成材的利润可能继续被压缩，高利润的时代结束。

大幅度降税短期对大宗商品价格偏空，理论影响2.6或0.9个百分点，我们在此基础上分析了降税后上下游博弈的三种演绎情况及需求超预期回暖下的大宗商品机会。

近期，大宗商品价格大涨吸引市场投资者注意，其中有一个现象值得关注，即大宗商品价格凌厉上涨，但债券利率似乎有所钝化，并未显著上扬。举例来说，在11.02-12.17期间，南华工业品指数上涨20%，而10年期国债利率仅上行10BP左右。那么，为什么近期债市对大宗商品的上涨反应不大，后续债券利率又会如何演变呢？本文对此简单阐述。

近期大宗商品价格呈现大幅、快速上涨态势，给全球和中国经济金融运行带来较大影响。梳理历史上大宗商品价格的三轮上涨周期发现，影响商品价格的因素众多，核心是供求关系，流动性、美元指数、风险偏好等因素也会产生重要影响。本轮大宗商品价格上涨则是多种因素交织作用的结果，具有修复性和阶段性特征。展望未来，短期内大宗商品价格上涨的逻辑依然成立，但长期来看，大宗商品价格持续大幅上涨动力不足，大宗商品价格将大概率呈现结构性分化走势。

本篇报告我们主要讨论了近期美国极端高温天气之下可能对农产品价格带来扰动，从而可能使得美国通胀超预期风险上升。继2月美国德州极寒天气之后，近期美国又迎来极端高温+干旱天气，尤其是美国西北部地区受到极大影响。美国干旱检测中心的数据显示，全美目前有近40%的地区正在经历干旱，而西部地区约有88%的地区处于严重干旱。而极端干旱地区正是美国玉米、大豆的主产区。美国是玉米和大豆的全球第一大主产国，占全球产量比重均超过30%。自6月中旬以来，伊利诺伊州和印第安纳州等主要玉米种植州的气温接近40摄氏度，CBOT玉米期货价格上涨近30%。如果炎热天气持续，市场焦点将从玉米转向成熟较晚的大豆。南美洲目前同样收成欠佳，全球大豆供应紧张升级之下，CBOT大豆价格逼近2007~2008年和2010~2011年两次粮食危机的历史高位。

大宗商品价格普遍上涨，继续维持强势。本周除少数化工品微跌外，煤炭、钢铁、有色、石油、水泥、玻璃等大宗商品均出现了不同程度的上涨，反映了全球再通胀的预期。国际航运指数大幅提升，增速再创年内新高。本周中国航运综合指数大幅提升，各大航运线路指数均明显上涨，反应出全球需求的迅速回暖，或将继续支持中国出口保持强势。国内消费继续保持复苏状态。本周汽车、电影等行业的消费均呈现出较高景气度，百强房企销售数据回暖，土地成交面积略弱于季节性。

供需两旺，中国四季度GDP增速有望超出潜在增速。需求端三驾马车消费、投资、出口仍在持续复苏的通道当中；供给端，工业和服务业生产表现强势，10月工业增加值大超预期，11月中采制造业和非制造业PMI均创年内新高。结合各行业开工率高频数据的良好表现，预计四季度GDP增速或达6.6%左右，超出经济潜在增速。

核心观点：基于近期原材料价格上涨的背景和对大众品行业提价周期的复盘，本文针对原材料价格变动对于各子行业盈利能力的影响进行了定量分析，研究发现原材料价格变动将对大众品行业毛利率产生显著负向影响，且影响持续时间平均维持2-4个季度，但企业通过直接提价+产品升级可有效转移成本压力、改善业绩水平，其中改善幅度、时长存在个股分化。本文希望通过定量分析，在商品价格大涨时期给予投资者一些借鉴。啤酒板块：大麦、纸类价格上涨催化啤酒企业提价，多以直接提价为主，龙头提价后1.5年内或可基本覆盖成本上涨压力，非龙头提价后1年内毛利可小幅改善。复盘历史数据，啤酒行业经历了三轮行业性提价，分别在：2007-2008年、2011-2012年、2017-2018年，均由成本上涨推动。本文进一步选取大麦+纸类+玻璃作为啤酒行业的主要原材料，对啤酒行业毛利率进行回归分析，发现大麦、瓦楞纸价格将对行业毛利率产生显著负向影响，影响时间持续约2个季度。龙头公司如青啤、华润受原材料价格变动影响有限，通过直接大幅度、多地区、多产品提价可在1-1.5年内显著改善毛利率水平。非龙头公司受原材料价格变动影响较大，往往通过小幅、部分地区、部分产品提价在0.5-1年内改善毛利率水平。乳制品板块：原奶价格上涨催化乳制品企业提价，减促提价双管齐下，辅之产品升级+费用控制，龙头提价后2-4个季度内可改善毛利率水平。复盘历史数据，乳制品行业经历了三轮行业性提价，分别在：2009-2010年、2013-2014年、2019-2020年，均由成本上涨推动。本文进一步选取原奶+纸类作为乳制品行业的主要原材料，对乳制品行业毛利率进行回归分析，发现原奶、瓦楞纸价格将对行业毛利率产生显著负向影响，影响时间持续约4个季度。具体看，伊利、蒙牛受原材料价格变动影响较大，通过直接、多轮、多产品提价可在2-4个季度内显著改善毛利率水平。

大宗商品价格有望迎来价格中枢上行的牛市行情，工业品反弹行情有望贯穿2020 年全年，关注上游周期股配置机会。

我国宏观正处在积极的恢复路径当中，但基础仍需巩固。预计逆周期政策边际收紧，政策逐渐回归常态。因此随后两个季度出现系统性消费端大幅滑坡、或者出现通胀的概率都非常低。那么生猪价格运行仍以供需基本面为主线，消费端维持“猪肉消费随供给同时恢复的可能性较大”的判断，认为消费端并不能主导生猪价格运行的方向，但是对生猪价格运行的方式有重要影响，尤其是消费端季节性变化形成年内价格的相对强弱。而供给端产能“砥砺”恢复仍是未来生猪价格重心运行的决定性因素，或将长期压制生猪价格重心下移。长周期来看，生猪价格自19年11月创出本轮猪周期高点，明年全年均被涵盖在下行周期之中。粗略估算22个省市生猪平均价格主要运行区间为22-32元/公斤，年均价27-28元/公斤左右。全年价格以大波幅起落向下运行，每轮起落高低点较上一轮顺次降低，从而形成价格下降通道，每次价格强弱转换的过程中，价格出现“V”字走势的可能性很大。后续长期报告会以此为基础进行不断修正。

本文预计2020、2021年煤炭行业供需格局略宽松，全社会库存小幅上移，但整体韧性犹存，煤价未来3年整体处于中高位，波动降低，中国经济周期目前处于2017年下行以来的尾部，19年底进入短暂回升期，但受新冠疫情扰动，2020年一季度再度探底，政策也加大逆周期调解步伐，财政货币政策双宽松，继续强调房住不炒，但地产政策也面临微调和结构性松动，周期力度减弱，今年是十三五收官之年，也是全面建成小康社会之年，为应对疫情冲击，财政政策策将更加积极有为，货币政策也灵活有度，2020将开启新一轮经济周期起点。

2003年SARS疫情对商品价格的影响较大。2003年SARS疫情时期商品行情，由市场情绪和商品基本面交替主导。2020年春节期间疫情爆发力仍强，元宵节至情人节期间有望见顶，市场底部或同步浮现。

本文利用铁矿石与螺纹钢、铜、铝、动力煤、原油等其他大宗商品的比价关系构建了铁矿石价格拐点的判定模型，当比价关系超出设定预警线后给出买入或卖出信号。基于触发信号出现后买入（或卖出）并持有到反向交易触发信号的模拟策略，模型有80%以上概率取得正收益，平均收益为28%，平均最大回撤为7%。