10 月券商业绩环比承压，龙头券商优势重显。长期来看，随着资本市场改革深化，行业 12 项政策改革持续落地，金融市场双向开放不断超预期，在国家“扶优限劣”监管导向下龙头券商更为受益。同时科创板持续推进，IPO 常态化、再融资松绑、券商结售汇业务试点的开启，不断为项目储备、创新管理经验和资本金丰富的龙头券商贡献新的业绩增量，未来行业集中度将持续提升，最终将形成强者恒强的行业格局，中小券商也将走向专业化、特色化、差异化的发展之路，建议关注业绩稳定，估值较低的龙头券商。

龙头券商业绩跑赢行业。截至3月31日，共20家直接上市券商披露2018年年报，合计实现营业收入2063亿，同比减少13.3%，合计实现归母净利润506.6亿，同比减少36.9%，上市券商业绩表现好于行业，行业营收和净利润同比增速分别为-14.5%和-41.0%。根据目前已披露业绩的上市券商CR10的营业收入同比减少12.7%，归母净利润同比减少33.4%。

内容包括：花旗：2019商品展望高盛：2019投资展望JP摩根：2019投资前景美林：2019全球宏观经济展望

2019年，复星国际总收入同比增长31%达1429.8亿元，归属于母公司股东之利润148.0亿，同比增长10%，再创新高，2019年度的股息总额为每股港币0.40元，分红率为20.3%，总债务占总资本比率为53.5%，复星国际未来策略将分国内、国外两步走。国内方面，复星集团将进一步发力家庭消费产业，特别是加强旗下产品的“家庭化”、“健康化”和“线上化”。旨在转危为机，加速旗下产品在营销、创新、供应链及数字化方面的转型升级。

我们认为证券业格局远未固化，激烈竞争将延续。但 A 股市场已处历史底部且有望逐步回暖。结合上市券商基本面和估值水平，我们推荐中信（龙头溢价提升）、广发（监管处罚期满+低估值）、海通、国君。

当前A/H大券商交易于1.56x/0.80x2020eP/B，估值处于历史中枢偏低水平。资本市场改革全面深化带来的短期交易活跃度提升、中长期券商业务扩容以及模式升级仍是此轮券商股投资的主要逻辑，建议关注：1）综合实力及创新业务领先的头部券商；2）经纪及投行业务占比较高的特色券商；3）差异化发展下兼具高弹性与成长性的互金龙头东方财富。