主体概况:泰禾集团股份有限公司(下称“泰禾集团”或“公司”)成立于1992年，主要从事住宅地产和商业地产的开发及运营、提供综合服务。2010年借壳福建三农登陆深交所成功上市，之后大举投资进军商业地产，从高端住宅地产单一开发模式转向高端住宅地产和大型综合体商业地产的综合开发。截至2019年末，公司总股本为24.89亿.股，自然人黄其森通过泰禾投资集团有限公司持有公司48.97%股份,为公司第一大股东及实际控制人。

2020年10月23日，华晨集团首只信用债“17华汽05”发生违约。随后，东方金诚和大公国际发布公告称将华晨集团主体长期信用等级分别调至CCC和BB。截至11月16日，华晨集团的未兑付本金余额为10亿元。华晨集团主要从事汽车整车制造及销售、核心零部件的研发、生产、销售和汽车售后市场业务，也涉足汽车金融、新能源等领域。华晨集团旗下有三家上市子公司，华晨中国、申华控股、金杯汽车；其中，华晨中国于2003年与宝马集团设立合资企业华晨宝马，华晨集团对华晨宝马的持股比例为50%。公司合并报表层面共有一、二级子公司共计34家。华晨集团公司的主要业绩来源于其合资子公司华晨宝马，剔除华晨宝马对华晨集团的净利润的贡献，华晨集团在2019年的净利润亏损了8.6亿元。考虑到2022年，华晨集团即将把25%的股权转给宝马集团，在未来，华晨集团（合并报表）净利润可能会有所下降。

北京智泽华公司将各个国家和国内外主要研究机构、咨询机构在实践中所使用的财务分析、经营评价和内部控制技术汇集起来，然后经过取粗存精、科学提炼和实践检验等加工研究过程，提出了一套独特的完全拥有自主知识产权的分析和控制理论与方法。这套分析控制方法从经营管理者如何通过财务数据来把握企业的经营、管理和决策，确保企业长期、稳定、健康发展的角度出发，重新设计、定义、完善和解释了财务分析和经营控制的指标。

北京智泽华公司将各个国家和国内外主要研究机构、咨询机构在实践中所使用的财务分析、经营评价和内部控制技术汇集起来，然后经过取粗存精、科学提炼和实践检验等加工研究过程，提出了一套独特的完全拥有自主知识产权的分析和控制理论与方法。这套分析控制方法从经营管理者如何通过财务数据来把握企业的经营、管理和决策，确保企业长期、稳定、健康发展的角度出发，重新设计、定义、完善和解释了财务分析和经营控制的指标。

上周，鸿达兴业集团的超短融违约引发了低价转债价格的普遍走低，低价转债的平均单日跌幅创下华晨汽车违约以来的最大值。我们回顾了2019年以来的几次信用风险或负面事件发生后的转债市场表现，包括：包商银行被接管（2019年5月）、辉丰转债暂停上市（2020年5月）、华晨汽车违约（2020年10月）、永城煤电违约（2020年11月）、鸿达兴业集团违约（2020年12月）。

2020年10月债券市场共有3家发行人首次发生实质性违约，分别为巴安水务、华晨集团与盛京能源，其中盛京能源为破产重整触发违约。除违约事件之外，盛润控股与索菱实业债券展期等风险事件需予以关注。

“母弱子强”型企业风险事件频发，引发市场担忧。近期信用债市场风险事件频发、例如华晨事件、永煤事件，以及市场高度关注的冀中能源集团债券折价成交等。这些风险事件主体大都有“母弱子强”的特点，并引发了投资者对这类企业信用风险的普遍担忧。

市场对弱国企的担忧不仅来源于违约率抬升，也来源于较低的违约后偿付率。华晨、永煤违约事件引发了市场对国企信用债违约的担忧。近两年国企违约事件频发，且违约后偿付进展迟缓。我们梳理了违约国企偿付情况，发现国企违约后债券偿还率普遍较低，截至2020年12月2日累计偿还率仅为5.75%。

2020年10月以来，伴随华晨汽车和永煤集团债券的先后违约，信用债市场风声鹤唳，一级发行和二级成交都进入冰点，甚至连信用债质押融资都出现困难，也就是说出现了信用风险向流动性风险的蔓延。面对如此脆弱的市场，这一轮信用风险发酵还要持续多久，市场信心如何恢复？我们梳理了四次比较大的信用风险发酵事件。

随着华晨、紫光、永煤、华夏幸福等主体相继违约，信用市场风险偏好大幅下降，导致弱资质地区版图不断扩大，投资向核心区域集中，形成信用债市场的核心资产抱团现象。而这种抱团导致弱资质地区融资受阻，信用环境恶化进一步加剧债务风险，形成负面循环。同时核心地区利差又被压的很低，继续投资价值下降。目前这种债市核心资产抱团演进到了什么地步，未来前景又如何呢。

信用债违约事件爆发引发多只债券大幅折价，市场风暴来临。近期信用事件频发，华晨、永煤违约，紫光大幅折价，这些AAA级平台违约或大幅折价导致市场对规模最大的高等级信用资产产生深度担忧，一时间市场风声鹤唳。其中尤以永煤违约影响最为严重，永煤违约之后引发的普遍担忧导致市场抛售相关资产，包括平煤、冀中能源等主体相关债券都出现了大幅折价。而本来债务风险较大的主体，如云南建投等主体债券也出现大幅折价。

信用风险相关事件冲击下，近期转债市场受正股和转股溢价率的拖累持续下行。10月底以来，华晨违约、永煤违约等信用风险事件频发，转债和正股同步下行，但转债表现显著弱于正股，市场中出现大量转股溢价率主动压缩的个券。具体来看，主动压估值的个券主要可以分为三类：以银行、非银等为代表的流动性较好的大盘个券、部分基本面偏弱的低价转债，以及少数高价/高转股溢价率品种。

中国品牌只是沾了点中国加入WTO的光,获利最多的还是海外品牌, 2002-2006年,获批了北京现代、东风悦达起亚、东风本田、华晨宝马、广汽丰田、东风日产、北京奔驰等一大堆新合资车企 ,快速投放新车,且快速上量, 2006-2009年,涌现了凯越、福克斯、速腾、思域、伊兰特、赛拉图、花冠等一大堆走量合资车;2000-2006年，中国品牌与海外品牌处于各自为战的状态，前者聚焦5万元以内价区，后者聚焦10-30万元价区。2007-2008年 ，青年结婚购车用户快速涌现，紧凑型轿车市场跃跃欲试，海外品牌率先受益，将中国品牌的市占率稀释至22%。

近期信用风险频发，冲击市场信仰。1）近期信用债市场风险频发。10月23日华晨违约、沈阳公用违约后担保代偿，11月10日永煤违约，11月11日联合资信下调“16魏桥05”和“19魏桥01”债项信用评级，11月16日紫光集团未能足额偿付17紫光PPN005。10月下旬以来多只债券频频爆雷，冲击市场信仰。2）永煤违约影响层层扩散，波及周围同省的债券发行主体和临省煤炭企业。永煤违约后，由于其突然性和超预期性，市场后期的解读越来越多的指向偿付意愿不足，而偿付意愿又有一定“不可分析”，因而导致了恐慌情绪的大范围传导，区域内同类企业、以及其他区域本身就在舆论风口的国企受波及较深，相关债券二级市场价格出现较大跌幅。3）风险偏好降低，信用分层加剧。违约事件后一级市场取消发行增多，二级市场收益率和利差双双上升，弱资质主体信用风险溢价明显走阔，境外美元债市场也受到冲击。信用风险的发酵还导致市场风险偏好的降低，入库标准变严格，机构对持仓加以排查、收紧入库标准，低资质券可能遭到抛售，进一步加深信用分层。