2020年疫情催化了社区团购的发展，短期对调味品的竞争格局形成一定扰动，2021Q2调味品零售价格表现相对疲软，从而引发市场担忧，调味品板块整体回调，我们认为不必过度担心。本文重点分析论证了以下观点。（1）社区团购终局仍看寡头胜出，但明晰定局仍需要时间。（2）社区团购提升渠道效率，兼容调味品商品属性，将成为调味品C端重要渠道。（3）社区团购兴起短期影响了调味品集中度提升，但中长期从供需两端看均有利于品牌商集中度提升。（4）寡头渠道商的出现，会对品牌商的价格和利润形成影响，头部品牌商的话语权更强，受影响相对较小。我们应该重视社区团购渠道的发展及调味品公司的应对之策，理性看待调味品短期集中度的波动。

我们看好食醋作为调味品细分品类未来的成长性，我们认为食醋行业是一个生命周期很长的长青品类，目前正处于黄金成长期，且市场集中度低，龙头份额提升空间明确。与其他调味品细分品类相比，食醋品类增长持续性更强、护城河更宽、议价能力更明显。建议投资者积极关注。

我国调味品市场近年来稳健发展，未来在餐饮市场扩容、城镇化率提升以及消费升级等因素的驱动下量价均有提升空间，中长期仍具成长潜力。调味品刚需属性突出，在今年疫情压力下，B端需求受到冲击，C端承接有力，基本面与资本市场表现均展现了突出的防御性。我们认为，传统单一调味品消费频次高，使用时间长，B端产品粘性强，渠道壁垒高企，C端在消费升级的促进下步入高端化进程，品牌力重要性凸显，疫情下行业整合加速，各细分赛道将呈现出强 者恒强的竞争格局；复合调味品解决B/C端多个痛点，契合行业演绎路径，当前仍处于成长期，未来前景向好，复合调味品的经营核心是产品及渠道，复合调味品对口味要求更加苛刻，对研发能力及产品力的要求更高，此外，在进行全国化推进以及B端向C端渗透的过程中，渠道管理及响应的能力将十分重要，我们看好产品出色、重视研发以及渠道管控能力强的细分赛道龙头玩家。

成本为核心驱动因素。拆分海天成本结构可见，大豆与白糖占比合计达32%以上。我们回溯了过去五年主要调味品企业提价时点，发现两次行业性提价：2013年底-2014年初、2016年下半年-2017年初，提价时点基本与大豆及白糖价格上涨的时点趋于一致。成本压力起，调味品企业预计进入提价窗口期。PPI（食品制造）已连续两年保持月度同比增长，且南华农产品指数于7月起恢复正增，同时大豆、包材（塑料、玻璃）价格于10月起出现上行趋势，预计成本压力下调味品企业将步入提价窗口期。

复合调味品高速增长，效率提升是核心驱动力。成本压力倒逼餐饮标准化，火锅底料和中式复合调味料赛道佳。

近日我们对川渝地区多家企业进行走访，同时调研了成都沃尔玛、麦德龙、.家乐福等大型商超，对基础调味品、复合调味品、佐餐类调味品的终端销售情况进行跟踪，，以期还原调味品的真实终端动销情况。

复盘食品饮料行业过去十年十倍股，主要集中在白酒和调味品板块，其中白酒5支，调味品5支。颐海/中炬/恒顺/榨菜/海天从最低价至今涨幅38/22/19/18/11倍，十年年化收益率20%+。调味品行业空间广阔且竞争格局稳定清晰。

本周2021年华创证券资本市场年会食品饮料分论坛邀请到调味品专家会场演讲，对当前调味品行业的关键的分歧与认同做出了精彩分析，同时展望未来行业趋势与发展机遇，本文是调味品专家分论坛交流要点反馈。巨头跨行业入局影响几何？金龙鱼入局对头部企业影响有限，挤压中小型区域品牌，品类集中度料将进一步集中。在巨头跨行业的影响下，金龙鱼要动摇海天的地位不太可能，主要挤压区域性的酱油品牌份额，整个酱油品类的集中度会大幅度提升，对于头部企业比如海天影响是不太大的。同时当竞争加剧的时候，基本上头部企业都会受益。

本报告在大量周密的市场调研基础上，依据国家统计局、相关行业协会及专业研究单位等公布和提供的大量数据，采用多种研究方法，结合盛世华研监测数据及知识体系，对行业发展进行详细的阐述和深入的分析，并在此基础上提出企业未来发展战略、市场竞争战略等实战研究成果，为企业在未来发展战略、投资布局等提供可参考的路径与方向。

本报告在大量周密的市场调研基础上，依据国家统计局、相关行业协会及专业研究单位等公布和提供的大量数据，采用多种研究方法，结合盛世华研监测数据及知识体系，对行业发展进行详细的阐述和深入的分析，并在此基础上提出企业未来发展战略、市场竞争战略等实战研究成果，为企业在未来发展战略、投资布局等提供可参考的路径与方向。

调味品是中国餐饮文化的代表。调味品是指能增加菜肴的色、香、味，促进食欲，有益于人体健康的辅助食品。其主要功能是增进菜品质量，满足消费者的感官需要，从而刺激食欲，增进人体健康。一般意义的调味品主要是指酱油、蚝油、醋等，也包括由多种成分组成的复合调味料。中国餐饮文化源远流长享誉世界，各地美食种类众多不尽相同。而中式餐饮口味较多，制作过程工业化程度低，导致标准化难度较大。调味品作为中国美食的重要组成部分，是中国餐饮文化的代表。

主要的上市调味品公司有七家。规模上，海天味业一马当先；收入增速方面，主打川渝口味、聚焦复合调味品的颐海国际和天味食品胜出。利润率方面，涪陵榨菜和海天领先；回报率方面，海天和颐海表现突出。调味品公司均以经销商模式为主，千禾味业的直销比例最高，占三分之一。企业股权结构方面，涪陵榨菜和恒顺醋业均为地方国企，其余多为私企，中炬高新有地方政府参股，但非控股大股东。

本周我们集中对调味品企业进行了渠道调研。目前，调味品企业的餐饮渠道订单普遍受到一个月左右的影响，但这仅为短期影响，伴随着餐饮开店以及物流的恢复，公司后续收入将稳定向上。并且，龙头公司现金流规模大、拥有多渠道调配能力和更好的经销商占款能力，在疫情冲击下更占优势。我们认为疫情结束后大企业市占率有望进一步提升。而恒顺醋业、千禾味业、涪陵榨菜等餐饮占比低的企业，受益于消费渠道转移，目前渠道库存极低。待物流逐步恢复进行补货，将带来较好的收入增长。