1-2月经济数据表现出“生产强、需求弱”的特征，整体好于预期。“就地过年”叠加疫情防控升级，工业生产继续保持强劲；需求端来看，春节期间维持生产加快出口交付；基建相对平稳、房地产继续有韧性、制造业回升较慢；“就地过年”整体还是不利于消费，1-2月社零增速显著高于春节期间。一季度经济数据预计不弱。年初金融数据向好，节后项目施工加快，出口大概率保持强劲，居民消费潜力预计进一步释放，初步测算，一季度GDP同比增速预计在20%以上。

5月经济表现延续较高景气。供给端，工业生产稳中加固，5月工业增加值同比+8.8%，保持较高增速，发电、炼钢数据维持高位。需求端，五一小长假带动线下消费有所回暖，社零两年平均增速小幅改善；投资方面，制造业投资增速大幅改善，两年平均增速由负转正，地产投资仍具韧性。从供需两端数据看，目前我们仍处于稳增长压力较小的时间窗口，金融稳定仍是目前货币政策的首要目标，我们预计信用收缩或延续至三季度末。三季度“稳货币+紧信用”组合下，权益市场仍面临一定估值回调压力；预计利率债震荡，信用债提示关注可能出现优质民企、国企和城投平台违约事件爆发进而形成风险传染。

2021年5月，中国经济继续保持稳定恢复态势。尽管PMI指数在5月有所下降，但降幅明显收窄，预示着生产维持平稳恢复态势，与此相对的是需求增长放缓，特别是国内市场需求恢复缓慢。此外，伴随着局地时有疫情小范围的暴发，经济恢复的全面性、整体性需要加以重视，其中中小企业增长动力不足、国内需求增长放缓等情况仍然是制约经济全面、整体恢复的重要因素。

工业增加值（1-2月累计）同比33%，固定资产投资（1-2月累计）同比50%，社零（1-2月累计）同比27%。2月CPI同比-0.3%，PPI同比1.8%。进出口数据：出口（1-2月累计）同比37%，进口（1-2月累计）同比19%。货币信贷数据预测：2月新增信贷1万亿，新增社融8000亿，M2同比9.2%。

工业生产反弹回升。11月工业增加值增速6.2％，较10月明显回升，并创下5个月新高，反映工业生产明显改善。中观层面，主要行业增加值增速普遍回升，中游加工组装类行业和上游原材料类行业表现亮眼，而下游汽车增速也创下年内新高。微观层面，主要工业品产量增速回升居多，煤炭、钢铁、水泥、乙烯、汽车产量增速均回升，发电量增速持平，仅有色产量增速下滑。我们认为，工业生产改善的主因是需求改善，而不是暖冬导致开工时间较长。11月粗钢表观消费量增速明显回升，水泥企业库容比持续位于同期低位，而钢铁、水泥价格也都持续回升，这意味着需求改善才是生产旺盛的主要原因。

2019年5月智能电视开机日活率为45%，日均时长方面上升至311min，日均开机次数与上个月持平。5月智能电视开机用户中占比情况，开机用户使用天数在至少21天以上的环比均较上个月有所增涨，其中每天开机用户环比涨幅最高达36%，智能电视开机用户的开机天数正在处于逐渐增多的趋势。

5月经济数据整体]不强。一直以来，支撑疫后经济的出口与地产两个分项，动力出现了趋弱信号。在复苏基础不牢固的阶段，经济开始出现动力减弱的信号。前期我们提示，国泰君安长期经济领先指数出现回落，其中核心拖累因素集中在金融（社融收缩）、地产（地产投资）。与此同时，不均衡复苏在制造业投资和消费弱修复的状态下，开始走向均衡。

实体经济预计 1 月 CPI 同比 4.9%、PPI 同比 0.1%；1-2 月工业增加值同比 3%，社零同比-12%、投资同 4%。进出口2020 年 1 月出口下降至-6%，进口下降至-10%。货币信贷预计 1 月新增贷款 3.0 万亿、社融 4.2 万亿、M2 同比 8.5%。

今年的经济走势呈现较强的季节性规律，即季末反弹较为严重，而季初季中较为平稳，市场对经济数据的解读容易出现误判，导致对政策的预期有所偏离。11月公布的金融数据远超预期。整体信贷数据超预期，主要由企业中长期贷款贡献。央行曾在11月19日召开金融机构货币信贷形势分析座谈会，要求金融部门要提高政治站位，加强逆周期调节，增强信贷对实体经济的支持力度，提高银行信贷投放能力，11月的信贷数据体现了政策的效果。CPI持续走高，源于食品和非食品增速的两极分化，CPI的上升主要是由猪肉等食品价格推动，从猪肉供给端数据来看，明年1季度CPI仍压力较大，而PPI有可能在鼓励基建投资的政策带动下逐渐转正。从数据上看，货币政策和财政政策的积极配合已经有效果产出，在经济下行压力仍存，政策效果处于初期阶段时，整体政策取向仍是灵活活调整。12月中央经济工作会议对于政策定调的表述更为放松，强调“积极的财政政策要大力提增效，更加注重结构调整”，货币政策要“疏通货币政策传导机制，增加制造业中长期融资”，并且表示“金融体系总体健康，具备化解各类风险的能力”，说明杠杆率在明年并不作为重点调控目标，可以期待在杠杆方面有所作为。

5月，固定资产投资累计两年平均增速增长4.2%，较上月提高了0.3%，其中制造业投资两年平均增速转正，基础设施投资增速回落，地产投资高位趋缓。消费边际平缓上行，上行趋势确定但仍旧较弱。5月规模以上工业增加值同比8.8%，前值9.8%。5月社会消费品零售总额同比增长12.4%，前值17.7%。1-5月固定资产投资的两年平均增速为4.2%，同比增长15.4%。

所以今年的经济数据更加应该关注环比指标、或者相比 2019 年的年化同比 指标。从环比指标来看，前两月工业确实很强，确实受到了就地过年的提振， 但由于需求没有那么好，其实是积累了部分库存，透支了以后的生产。

数据公布：2020年12月15日，国家统计局公布1-11月份经济数据：2020年1-11月固定资产投资（不含农户）同比增长2.6%（前值增1.8%）；11月份社会消费品零售总额同比增长5.0%（前值增4.3%）；11月份规模以上工业增加值同比增长7.0%（前值增6.9%）。11月份，各地区各部门深入推进统筹疫情防控和经济社会发展工作，工业服务业继续回升，投资消费不断改善，就业物价总体平稳，基本民生保障有力，国民经济持续稳定恢复。

1-2月融资环境进一步改善，将逐步对后期投资增速形成重要支持。年初以来中美经贸谈判取得实质性进展，外需边际改善。国内消费市场平稳，预计个税改革将对社消零售形成边际支持。综合来看，经济数据的趋势或已从18年下半年以来整体趋弱态势中逐步企稳。但19年春节提前，对1-2月合计的经济数据带来暂时性的偏弱冲击，或令1-2月部分经济数据所呈现的趋势有所模糊。我们建议关注剔除春节因素后的经济数据企稳的各种表征。

中美贸易谈判不及预期，全球经济下行超预期，改革推进不及预期

2季度GDP单季度增长了7.9%，而带来这种增长的主要是工业的增长，海外需求仍然稳健，内部需求逐步恢复。2季度从数据中可以看到，全社会零售品消费总额增长速度稳步上行，房地产投资处于高位，制造业投资回升，出口仍然保持高速增长。3季度来看，房地产投资回落，基建投资低迷，制造业投资小幅上行，全社会消费趋于平稳。全球疫苗没有普及的情况下出口仍然较为强势，但增速下滑。3季度的经济增速比2季度继续回落，但回落速度减缓，3季度总体经济同比继续下滑，环比平稳。

12月经济数据或较11月整体有所回落，但幅度相对较为有限，且数据较为分化，春节错位效应持续，具体而言，通胀在猪肉回落以及牛羊肉涨幅收窄但鲜菜价格大幅回升的情况下可能回升至4.7%高位；投资在地房韧性依旧，制造业和基建增速小幅回升的影响下或小幅回升至5.3%左右；受耗煤量增速降低但粗钢产量明显回升影响，工业增速则可能回落至5.7%；12月汽车零售与11月基本持平，但家电、服装回落但石油及其制品消费有所回升，社零增速可能小幅回落至7.6%；金融数据则可能有所回升。