债市策略系列报告之五：国开与非国开的轮动 ●国开与非国开的轮动 现券交易策略的基础是流动性，而市场上流动性最好的債春除了国开债以外,其次就是非国开中的农发债了。所以，即使国开债与农发债(10Y)利差的变动幅度并不大，但也存在足够的策略操作空间。 ●国开与非国开择券问题分析 从历史经验来看，与国开新老券释券一样，对于农发与国开的择券，我们同样可以从两个角度入手:(1)均值回复的思路:(2)国开新券定价偏贵的角度。 (1)从均值回复看农发与国开债的轮动 与国开新老券利差分析一致，农发债与国开债利差也大致符合均值回复的规律。从历史经验来看，自2015年以来，10年农发倩与10年国开债的平均利差水平药为11BP，即10年农发债的收益率较10年国开债的收益率平均高出11BP左右。而按照百分位点来说的话,利差10%的分位点约为3BP,利差90%的分位点约为20BP。 因此，若10年农发与国开的利差超出3-20BP的范围，则可以基于均值回复的思路选择性价比更优的那一个债券。根据上述分析，如果投资者的交易性持仓有一部分是10年国开债，那么当农发债与国开债的利差在208P以上时,投责者可以将组合中的10年国开债换成农发债以博取更大的收益。 (2)从国开换券的角度看农发与国开债的轮动 2015年以来，历次国开换券后,10年农发债与国开债的利差走势情况有一个共同点:即每次换券后，农发债与国开情的利差大概率会先呈现下行走势，即国开断券“更贵"。这一点大致可以用流动性溢价来进行解释。 进一步总蛄，可以发现，即使国开换券之后的利差并非存续期中的最高利差，但其初始利差距离存续期最低利差依然有平均14BP的空间。綜上，存在以下几种可能性: (1)若处于国开换券初期，农发与国开的利差又在20BP以上时，这时买入农发债的性价比是最高的。 【更多详情，请下载：债市策略系列报告之五：国开与非国开的轮动】