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信用风险：弱国企违约“潮”？永煤AAA国企事件直接拉升了心理悲观预期，信用边际弱化环境下市场对明年信用风险敞口的关注度很高。展望2021年我们认为：精准拆弹稳杠杆→不会出现大规模的国企违约“浪潮”，但或迎来点状分布的国企违约“小高潮”，国企内部信用分层扩大。明年城投债的两个主要风险：随着逆周期政策有序退出导致城投监管政策进入偏紧周期；地方政府财政压力加大。谨防城投平台区域性尾部风险，在经济水平一般、财政实力或偿债能力较弱以及化债思路不明确的区域，风险不可小觑，要谨慎下沉资质。（民企仍是违约主力部队，但由于前两年风险的释放以及政策扶持下融资能力的边际修复，目前民企资质整体优于2018年，在到期压力尚可的情形下发生系统性风险的可能性不大。未来民企违约渐入良性常态，尾部风险仍需时刻警惕。地产债目前地产贷款增速已显著低于社融增速，叠加“三道红线”监管的背景，整体风险可控。但信用分层会扩大，强者恒强，尾部出清，高杠杆、弱财务、盈利差的尾部企业估值会有大幅下降。