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医疗保健行业护城河研究系列之医药篇：护城河与天花板

药企的核心竞争力在于产品的持续迭代能力
文化、品牌、粘性、规模等要素，通常会在药企经营壮大的过程中产生，并进一步强化其竞争力。但这些要素，并不能从根本上保证企业在未来取得成功。我们认为：药品实际上是不断迭代、不断优化的必选消费品，药企真正的护城河，在于其产品管线不断迭代的能力，而研发产出率则是衡量这一护城河的可量化指标。从这个维度上来说，医药股尤其是创新药企业，本质上是技术驱动的科技股。

长周期维持较高研发产出率，是企业迈向创新稳态的关键
专利期内的市场独占权制度，是制药行业的独特魅力所在。这一方面使得创新药企业的高昂研发投入能够在一定周期内享受到较好回报，另一方面也决定了药企无法仅通过一款或几款产品保证基业常青。一旦产品专利到期，创新药的市场份额往往会在短时间内被仿制药所抢占。因此，在较长周期中保持较高的研发产出率，是药企不断丰富产品组合，并最终实现创新稳态的关键所在。

就投资收益而言，优先成长，其次分红
从美国过去十年医药股的经验来看，企业从首个创新药取得突破到迈向创新稳态的过程，是投资收益最为丰厚的阶段。Regeneron、Gilead、Celgene、Biogen等美国新晋创新药巨头，均表现出了非常明显的超额收益，并带动纳斯达克生物技术指数十年间实现超过3倍涨幅。而辉瑞等传统制药巨头，凭借稳定的增长和良好的分红率，也带来了较好的投资回报。

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