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基本面是高维、抽象的系统状态，只能通过低维观测变量来感知，那么纷繁复杂的指标体系中，核心影响变量是什么？从DDM模型出发，价格影响机制可分解为分子端（股利分红，受实体景气度影响，也即经济周期）和分母端（折现率，受资金宽裕度影响，也即流动性周期）。本文采用CRB综合现货指数对数同比序列、PPI、 CPI、十年国债收益率、社融存量同比作为经济周期代理指标；采用一年国债收益率、M1、M2、M1-M2作为宏观流动性代理指标。通过PCA合成经济周期和宏观流动性走势，后者减去前者（对实体的支持）后就是金融市场流动性（也即本文流动性周期所指）。

基于合成后的经济周期和流动性周期走势，梳理不同宏观状态下的大类资产表现，结果表明：1、经济周期下行且流动性宽松时，债券表现最好，股票有阶段性机会，商品偏弱；2、经济周期上行且流动性宽松时，股票表现最好，商品次之，债券偏弱，主要是持有的机会成本高；3、经济周期上行且流动性收紧时，景气度一般仍有韧性，股票、商品类进攻资产表现较好，債券表现最差；4、经济周期下行且流动性收紧时，是股票资产表现最差的时候，传统商品类资产也表现不佳，此时宜采用债券加黄金的避险配置组合，尤其是黄金，在该阶段进可攻、退可守，是较优的配置标的。

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