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华创债券10月流动性月报：猪周期中的货币政策选择

9月资金面回顾:“降准” 落地后，資金面由紧转松。第一，9月资金价格波动区间有所放大，除下旬少数交易日外，资金价格维持偏高水平，但税期过后隔夜资金利率的快速回落已经显露放松迹象;第二，央行递回购操作仍维持谨慎，超储率或在1.4%附近。9月基础货币净投放约2500亿，超储规模小幅增加约4000多亿，总体超储水平小幅提升。具体观测公开市场操作，部分回收MLF到期，降低市场宽松预期程度。操作较为谨慎，总体投放量较少。重启14D逆回购操作，显露维稳跨季资金面意图。

9月货币政策追踪:央行“少说多做"，政策基调基本维持。首先，央行超预期操作降准，“全面+定向” 降准落地;其次，三部委记者会，易纲表态货币政策空间充足，但强调政策定力。货币政策取向以内为主，“考虑国 内的经济形势和物价走势来进行预调和微调”，货币政策应对经济下行空间充足，强调不会“大水漫灌”;再次，对于月末的Q3货币政策委员会例会和金稳会，政策基本维持前期基调，对于经济下行压力加大表述明确，但也再提及物价因素。

本月热点专栏:猪周期中的貨币政策选择。(1) 货币政策如何关注通胀?货币政策关注价格稳定毋庸置疑，当前的表述是“保持物价水平总体稳定”。央行判断物价“总体稳定”的方法，或与市场存在差异，较为关注GDP平减等总体指标，注重通胀成因分析。货币政策对于通胀的应对多用于需求端因素引发的通胀，对于供给因素引发通胀则保持克制: (2) 猪肉价格如何影响价格走势和通胀预期?由于猪肉价格上行速率较快,或将继续带动食品价格明显上行，但形成成本推动型通胀，带动物价总体走势全面上行的难度较大;猪肉对于食品分项的带动明显，若非食品分项下行速率趋缓，则会导致CPI增速的上行;食品分项价格的上行难以影响PPI生产资料走势，但PPI在四季度翘尾拖累减小，明年一季度翘尾转正的影响下，同比增速或缓慢回升，使得物价总体走势，即GDP平减指數增速可能在四季度和明年一季度维持企稳或有所回升;明年一季度可能出现的CPI数据高点，而通胀预期高点或领先于通胀数据在今年四季度形成; (3) 货币政策如何应对猪周期?四季度货币政策或采取“相机抉择”的做法，在通胀预期压力和总需求下行压力之间摇摆，目前后者表现更为显性;“降准”再次操作的概率降低，流动性投放或维持较为中性的态度;“降息”操作仍存在可能，不改变货币条件，继续推动实际贷款利率的调降。

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