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债券市场专题报告：后牛市时代持仓，久期分化，信用助攻

摘要:

发行与业绩:债基的强弩之末与股基的势不可挡。1)发行端，债基“越挫越勇”，1季度新发债基达到1345亿份，略低于去年4季度，好于2018年前三季度。除规模扩张以外，债基发行的两个特征值得关注，一方面，定制型债基新增乏力，主要与风险偏好回升后，继续持有封闭式定制化产品的成本增加有关(债市下跌+股市踏空)。另一方面，新发债基持有利率债比例创历史新高，这是中小银行摒弃需要封闭的定制化产品，转向“类货币”增强开放型产品使然。2)存量端，货基增长受困，市值法产品有待“试水”。3)业绩上，股基业绩“一骑绝尘”，长期纯债表现一般。

配置概览:债市开到茶蘼，增持力度式微。首先，2018 年以来，公募基金持债首次放缓，债泰类资产占净值比例环比降幅达到3.4%。 其次，货基大.幅减持存单，意欲为何?一是存单收益率持续下行，配置价值“鸡肋”,二是.利率债调整后，机构交投向信用债迁移，短端信用品种流动性有所改善，且6个月品种到期收益率普遍在3%以上，足以吸引货基进场。再者，剔除货基，政策性金融债持有规模扩张，但风险偏好回升成为最大压制，导致配置幅度上难以企及去年4季度。最后，债基杠杆普降，防御心态渐浓。

重仓券的寓意:久期显分化，信用成助攻

1)利率债:抵御波动，主动降久期。重仓国开债久期降至2.83年，较4季度下滑近0.9年，值得注意的是，市场逻辑反转，超长国债的流动性“诅咒”可能出现。由于行情过快走完，让持有超长债的机构猝不及防，调仓规模低于10年期以内品种，最终导致国债加权平均久期的被动拉长。

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