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电气设备行业科创板系列研究之高端制造估值篇：以PB~ROE及FCFF回溯新能源汽车优秀公司估值波动

PB-ROE是最适合高端制造业全周期的估值框架。高端制造业-般发展周期为:导入期、快速增长期、成熟期。我们复盘了当升科技上市以来的估值波动,总结带有周期成长性质的制造业公司可以把握两轮投资机会: 一是新产品周期带来的ROE与PE双击;二是预期波动带来的定价偏差。由于PB-ROE方法难以对公司价值形成定量指引,我们进而用FCFF模型解释进入成熟期后公司股价的宽幅波动,发现把握对复合增速、稳定期EBIT的预期变化，能够较好理解和利用股价的周期波动。

复盘历史走势,二级市场认可当升科技为新能源汽车产业链的高端制造标的。公司上市前两年经历消费类电池正极材料钴酸锂成熟期,公司PE估值较为均衡,激烈竞争导致ROE下行带动PB持续下跌,股价收益率持续跑输深证成指; 2012年底开始动力电池正极材料进入导入期,国家对新能源汽车的政策支持驱动估值先行上涨,期间公司股价相对于深证成指的累计超额收益最高达到292% 2015年底动力正极材料迎来快速增长期,PB与ROE双击,股价上涨4倍,于2016年7月PB估值达到历史最高水平11.33倍; 2018年中以来公司ROE均值回归,行业扰动及盈利预期差带来PB、PE宽幅波动。2019-2020年将是动力正极材料转型升级的关键两年,预计动力电池正极材料的产品升级和先发优势将保障龙头获取超额利润,享受高水平ROE和PE估值,PB有望维持高位。

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