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中信证券看空中国人保报告：财险龙头，但A股显著高估

公司概览:以财险为核心的综合保险集团。中国人保拥有人保财险、人保寿险、人保健康、人保资产、人保再保险、人保香港和人保养老等控股子公司。公司持有人保财险69%股权,是核心盈利来源。目前第一大股东财政部持股60.8%，社保基金持股16.5%。

人保财险是中国最赚钱的产险公司。承保盈利是公司内部首要的考核指标，持续领先同业，是公司寡头格局下规模优势的体现。公司规模优势能够保持，来自于渠道优势、区域优势和客户对大公司的选择。但在强竞争和强监管下，承保盈利能力有所下降。

人保寿险及健康险:期待继续向价值转型。公司已建立具有规模地位的销售渠道，包括23万名寿险营销员和2.9万名健康险营销员。2015 年以来，公司已经开始重视长期储蓄和保障型业务，但价值率仍有较大提升空间。低价值率业务仍需要较大力度压缩。

人保资产:长期股权投资占比高于同业。截至2018年中期末，持有兴业银行、华夏银行等长期股权投资资产1014.7亿元，占投资资产比重为11.6%,按照权益法核算的投资收益率13-15%。 公司2015-2018H1 年总投资收益率分别为7.3%、5.8%、6.0%和5.1%，处于较高水平。

风险因素。重大灾害或事故、长期低利率和资本市场波动、车险竞争加剧。盈利预测与估值评级。预计受益于公司财产险业务13%左右的ROE水平，中国人保未来三年摊薄ROE为9-10%左右，对应每股净资产复合增速为10%左右。参照市场估值平均水平，分别按PB和PEV分部估值看，预计公司2019年合理股价为每股4.71-5.38元，对应1.25-1.42倍PB,对应13.1-15.0倍PE。

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