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固定收益专题研究报告：为什么要关注永续债的真实成交利率？

投资要点

为什么要关注永续债的真实成交利率?

19年至今，信用债收益率普遍下行，但下行速度过快，投资者风险偏好降低后资产荒下市场对永续债的关注度有所提高。然而永续债受内嵌期权、个体条款差异大等因素影响，现有主流的价格观测指标或失真。此外永续债发行人降杠杆需求更大，对财报的“美观性”要求高，发债主体粉饰报表的动机也更强。因此，从目前市场情况看，永续债依然存在较高利差，但与此同时也有上述问题亟待解决，本文主要讨论观测永续债定价、估值利率与真实成交利率等指标引发的一些思考。

永续债估值面临的问题:价格跟踪欠缺真实性与及时性

就永续债的一级定价来看:永续债的续期选择权在发行人，同时发行人还拥有递延付息权利，多数条款都利好发行人，与普通债券相比，投资者也必然会要求更高溢价。但对于发行人而言，发行永续债的目的除获取资金外，更重要的还有利用永续债的股性特征，降低企业资产负债率，因此发行人有更高的动力压低永续债的票面利率，导致债项的一级发行利率定价的合理性下降。

就二级定价来看:中债提供的行权收益率也难真实反映永续债价格。现实中的条款“陷阱”颇多，中债估值较难给出完全合理价格。而且永续债与其他债券相比，实际久期更长，风险暴露更大，吸引力更弱，交易不活跃导致调整缓慢。

绘制永续债真实成交收益率曲线，发现票面及中泰估值存低估

鉴于现有可参考价格在真实性和及时性方面存在的问题，应该辅以其他指标观测，具体我们选择15年以来发行的，发行期限为3+N、5+N,且在发行日后5日存在成交记录的683只永续债为样本，按照发行日的隐含评级，整理得到的成交收益率曲线观察。

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